Nachdem die japanische Notenbank im Februar dieses Jahres angekündigt
hatte, ihre Politik der quantitativen Lockerung schrittweise zu beenden,
folgte am vergangenen Freitag das zweite Stadium der geldpolitischen
Normalisierung: Mit der Erhöhung der »Base Rate« auf 0,25% ist die seit
mehr als fünf Jahren andauernde Nullzinsphase offiziell vorüber.
Vorausgegangen war eine seit Mitte 2003 stetig an Schwung gewinnende
wirtschaftliche Belebung, in deren Windschatten seit Ende 2005 auch die
Deflation ihr Ende nahm. Auf Verbraucherebene steigen die Preise zwar
nach wie vor nur moderat (Mai 2006: +0,5% gegenüber Vorjahr), aber auf
Produzentenebene hat die Teuerung mit 3,3% (gegenüber Vorjahr) den
stärksten Zuwachs seit Anfang der 80er Jahre erreicht!
Für die Anleihenmärkte kam der Zinsentscheid der Bank of Japan vor
diesem Hintergrund nicht überraschend – im Gegenteil. Die dreimonatigen
Euroyen-Futures hatten bereits im Vorfeld für das laufende Jahr zwei
monetäre Straffungen eskomptiert und drei weitere für 2007. Darüber
hinaus erreichten die Renditen 10-jähriger Staatsanleihen (JGBs) mit 2,02%
das höchste Niveau seit dem Jahr 1999.
Eine Fortsetzung dieses Ausverkaufs wäre für die internationalen
Rentenmärkte ein ernst zu nehmender Risikofaktor, denn japanische
Investoren – die weltweit grössten Gläubiger – bauten zuletzt nicht nur
inländische, sondern in verstärktem Masse auch ausländische Anleihenbestände
ab und beschleunigten damit den globalen Trend steigender
Renditen.
Eine Verschärfung dieser Entwicklung wäre allerdings nur realistisch,
wenn sich die übergeordneten wirtschaftlichen Rahmenbedingungen in
Japan weiter verbessern würden – womit nach unserer Überzeugung
jedoch nicht zu rechnen ist. Ausschlaggebend dabei ist, dass die
vorausblickenden Frühindikatoren – wie im »Rest der Welt« – ihre
Höhepunkte bereits durchschritten haben.
So korrigierten die Finanzmarktteilnehmer wegen der massiv gestiegenen
Energie- und Rohstoffpreise in den vergangenen Monaten ihre
Wachstumserwartungen kontinuierlich nach unten (Economy Watchers
Outlook). Darüber hinaus schwächte sich die trendbestimmende
Sechsmonatsveränderung des Composite Leading Indicators der OECD seit
Jahresbeginn dreimal in Folge ab. Hinzu kommt, dass auch andere
asiatische Industriestaaten, wie Südkorea oder Taiwan, zuletzt deutlich
schwächere Stimmungsindikatoren zu beklagen hatten.
Es bestehen daher keine Zweifel: Die japanische Wirtschaft hat das Ende
ihres mehrjährigen Aufschwungs erreicht – und steht am Beginn einer
konjunkturellen Abkühlung! Das Zeitfenster für weitere monetäre
Straffungen beginnt sich zu schliessen und die eskomptierten
Leitzinserwartungen dürften in den nächsten Monaten wieder nach unten
angepasst werden. Mittel- bis längerfristig werden die Refinanzierungssätze
zwar steigen, aber langsamer und weniger stark als bislang von den
Marktteilnehmern antizipiert. In der Folge hellt sich das fundamentale
Umfeld für JGBs wieder auf und trägt damit auch in den USA und im
Euroraum zu einer nachhaltigen Verbesserung der Rentenmarktperspektiven
bei. Wir gehen daher davon aus, dass sich in den nächsten
Monaten eine globale Aufwärtsbewegung der Anleihenkurse etablieren
wird – Ende des Jahres dürften die Renditen deutlich unter ihren aktuellen
Niveaus liegen.
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